在过去20个月内，中国实施了一项10万亿的债务化解计划，实际使用了7.5万亿。然而，野村证券指出，这轮信贷放缓并非简单归因于数据统计的口径问题，实际的信贷需求出现了明显的萎缩。

该计划分为两个部分：首先是6万亿的债务置换额度，目的是将地方的隐性债务（例如高利率、短期的贷款）转换为法定的低利率地方债。这部分将在2024年至2026年分三年发放，预计每年为2万亿。其次是4万亿的专项债，其中每年撇出8000亿，用于支持债务化解。这6万亿的额度被视为“先行者”，而4万亿则为“后备支持”。

截至2026年6月底，实施近20个月后，累计发行了7.47万亿的债务，其中94%来自6万亿的置换额度，显示出其接近使用上限。那么，这7.5万亿究竟被用于哪些方面呢？报告对此进行了详细分析。 龙8头号玩家

首先，用于置换银行贷款的金额约为3.7万亿，占整体的50%。这意味着地方政府通过低利率的地方债替换了高利率的城投贷款，虽然债务仍然存在，但利息大幅降低。其次，约9410亿被用于偿还城投债。这部分内容暴露了融资与偿还债务的复杂关系：实际上虽然城投债务得到提前清偿，但借此填补的融资缺口大概率来自于此次化债资金。

最后，约2.8万亿用于清偿非标准债务和拖欠企业款项。当中许多是地方政府欠建筑公司和供应商的账款。这一部分尤为引人关注，因为将无息的隐性负债转化为正式债务，可能反而增加了地方财政的负担。

野村报告质疑了一种普遍观念，即信贷数据不佳是因为债务置换导致的统计失真问题。尽管央行将在2025年初採取措施以调整贷款增速数据，结果显示自2024年底以来贷款增速实质性下降，而且即使剔除统计因素影响，仍然反映出企业借贷意愿的萎缩。 龙8头号玩家

到2026年上半年，新增企业贷款同比减少，但看似表面尚可，实际上中长期贷款的显著下滑和票据融资的猛增却表明企业对资金的真实需求乏力。此外，居民贷款首次出现负增长，反映出家庭部门正在主动去杠杆，拒绝新增债务。

8月份的数据进一步恶化，人民币贷款新增幅度大幅度下降，企业和居民均未增加杠杆，整个社会的信贷流动性遇到了瓶颈。同时，社会融资规模的增长也达到了历史最低值，显示出整体经济和债务管理的压力。尽管有观点认为社融下滑源于地方债发行减少，但剔除地方债后社融的持续减少显然表明了更深层次的经济问题。